澳门新莆京娱乐app市场洞察:中国地方债自发大潮将至 人情化承销刹车越早越好

下半年地方债的发行明显提速。23日,财政部透露,将代理发行2010年地方政府债券(六期)共计195亿元。至此,今年我国的地方债规模尚剩665亿元。此次财政部代理发行的分别为河北、上海、深圳、贵州、陕西六个省(市),额度分别为48亿元、50亿元、15亿元、38亿元、44亿元。此次发行的地方债期限3年,经投标确定的票面年利率为2.37%,2010年8月24日开始发行并计息,8月26日发行结束,8月30日起在各交易场所以现券买卖和回购的方式上市交易。  对于此次地方债的利率,业内人士认为发行结果符合此前市场预期,认购情况呈中性。地方政府债经过前期的招标发行,市场对其定价已经大致明确,与国债利差主要就是流动性溢价。今年第4期、5期地方政府债招标利率和当时同期限国债相比,利差均在5个基点左右。本期债券也是如此。  业内人士称,由于地方债较国债来说有约5个基点的溢价水平,资金宽裕的国有商业银行对此有一定投资需求。但地方债流动性不好,目前溢价水平不足以弥补流动性缺陷,导致小型投资机构需求不高。对地方政府而言,地方债的发行有利于缓解市场对地方融资平台贷款质量的忧虑,增强地方政府的偿债能力。

业内人士认为,如果财政部不采取行动去改变,仅靠市场本身,地方债发行的非常态化还要经历一段时间。

宏观经济春暖花开的日子是否很快来临还很难判断,但目前市场利率位于底部,乐观情绪的滋生必将促使其上行,缺乏流动性的地方债也将首当其冲走升,发行溢价将很快达到15%的上限.

图中为百元面额人民币纸钞。REUTERS/Petar Kujundzic

然而,这对于债市来说却并非喜讯.

上海3月18日 –
2015年中国地方政府债务改革迈入实质操作阶段。其中透明度最佳的一般政府债券,发行方式全部转换为自发自还模式。除预算报告中明确的5,000亿元人民币外,万亿元置换额度也将带来大规模增量。若仅靠市场本身,地方债“人情化”承销一时难改,只能等待发行规模的累积,打破银行托盘临界点触动市场化。

作者 曾菱

2009年起,国务院同意地方政府在批准额度内发行债券,2011年至2013年开始出现自行发行,但仍由财政部代办还本付息的试点。2014年在上海等10个地区开展了地方债自发自还试点,使发债主体和偿债主体一致化。

目前地方债单期发行量最大不过90亿元人民币,最小的仅有26亿元,较银行间记账式国债动辄二、三百亿的单期发行量逊色不少,更别提已发行国债的存量规模了.

另外,地方债发行后如泥牛入海,流动性不足也是被市场冷落的原因之一。同为利率债主要供给者的国开行,其对单支债多次滚动增发,增加单债存量以提高流动性,可以作为地方债发行的借鉴。

中国3月末广义货币供应量同比增速急升至25.51%,为连续第四个月加速;当月人民币贷款增量再创新高,达到1.89万亿元.显示政府刺激经济的政策效果明显.加上此前3月制造业采购经理指数和3月出口数据均向好,市场对中国经济回暖的预期已日渐强烈.

与几乎均以五日国债收益率均值的下限定价的自发自还地方债相比,看似落后的财政部代理发行地方债,中标利率经常会高出同期限国债20-30个基点,反倒更加贴近市场化。

“没有交易,你别指望它有交易,本来发行量就很小,而且定价定的特不合理,只能在国债的上下15%内浮动.”华东一银行交易员称.

作为上述债务融资工具的主管部门,银行间市场交易商协会一度出台定价估值标准,要求作为发行利率的参考,慢慢杜绝了承销商之间竞争而使发行利率失真的现象。当然,在走上正轨后,这一估值的作用已经渐退。

中国地方政府债期限均为三年.近期财政部并未发行三年期国债,但银行间三年期固息国债收益率也在两周时间从1.61%附近升至目前的1.78%左右.

以中央国债登记结算公司到期收益率曲线中的五年期品种为例,地方债和国债利差近来主要集中在20-40个bp区间。更接近真实定位的地方债收益率曲线,不妨可以取代现有的同期限国债收益率前五日均值。

* 先天不足,定价缺陷使机构难避风险

上海一银行债券承销交易员称,对自发自还的地方债,“我们也想市场化啊,但能怎么办?地方政府那么强势,要存款就得按人家要求的投。”

“数据不利于债券市场啊,债券收益率都在上行,地方债也不例外.”渤海证券分析师夏谢山称

北京一大型券商分析师称,与财政部代理发行利率随行就市相比,此前自发地方债利率偏低,基本按财政部要求的下限定价。节省利息支出是原因之一,但攀比之心亦是重要推手。

华中一券商交易员表示,”股市反弹导致基金和保险抛售增加、一级市场供给的加大等因素都对市场收益率的上行产生了一定影响.”这些因素使得地方债发行利率将继续保持攀升势头.

此前财政部明确表示,仅批复了1万亿元地方政府债券置换存量债务额度。不过从地方债务巨大存量来看,未来置换规模扩大毋庸置疑。

在3月份出口和信贷数据等先行经济指标吹起经济复苏的春风后,市场正翘首企盼周四即将公布的系列一季度宏观数据.根据调查显示,今年一季度中国国内生产总值或将触底,这也意味着最坏时刻已经过去.

对财政部来说,根据市场需求对国债招标进行调整已有先例。

地方债面世不足三周,发行利率已上涨近20个基点,在二级市场虽鲜见交易,但零落报价显示其升幅更远甚于此.其间,债市整体收益率在经济转暖预期中高歌猛进,加上地方债发行规模小、缺乏流动性等因素令其流动性溢价逐步扩大,皆助推地方债中标利率走高.

从债券市场和地方债规范发展角度来说,作为领导者和有着丰富国债发行经验的财政部,有必要出台更有力的手段,扼除银行等承销机构因对地方财政存款的渴求,而以下限承销的现象。

业内人士透露,地方债投标利率上下限不能超过同期限国债利率的15%,尽管其资质优良且市场资金充裕,但该溢价上限远不足以补偿地方债流动性匮乏的损失,尤其在目前利率水平快速攀升的阶段,不能在二级市场快速转手使得机构直面风险,避无可避,认购热情急剧冷却.

**非市场化发行,刹车越早越好**

北京一券商交易员也认为,”发行主体是不一样的,受流动性和市场认可度的影响,一定有差价.至于差价在什麽位置合理,我想市场的定位才是最准确的.”

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* 市道不济,数据向好促债市整体利率上扬

他开玩笑举例说,同样期限地方债,假如“山东发了4.0%,广东发个4.1%会不舒服的。”

中国财政部设定2009年中央财政支出预算为43,865亿元,增长24%;全国财政赤字为9,500亿元,通过发债弥补.这两项指标的金额均创下历史最高水平.财政部今年将发行2,000亿元地方债,用于中央财政投资地方项目的配套工程,以及民生项目.

作者 李宏薇

上海4月14日电—中国地方政府债券自启动以来发行利率一路攀升,虽时下市道不济,但其先天不足的定价缺陷亦难辞其咎.金融机构期盼更多定价话语权,否则日渐疲弱的需求或导致未来出现流标.

2014年财政部核准了4,000亿元地方债发行规模,其中上海等10个地区试点地方政府债券自发自还总规模为1,092亿元,占比不足三成。

* 地方债利率快速蹿高且极缺流动性,未来恐有流标命运

横向看,信用债市场上的后起之秀–短期融资券和中期票据,目前发行市场化程度相对较高。但甫启动时,也有过超AAA的强势发行人,要求大型银行作为承销商,必须以低利率发行的情况出现。

**利率攀升态势短时难止**

从财政部批准地方政府自行发债开始,不论是自发代还,还是自发自还,其利率定位基本与财政部要求的下限一致,即招标日前一至五个工作日相同待偿期标准国债的平均收益率。

上述交易员还指出,地方债招标中财政部甲类承销团成员必须中标2%,其他金融机构可委托甲类成员代为投标.但目前的情形是,金融机构对地方债兴趣缺缺,甲类成员为寻找需求方疲于奔命,未来发行过程中出现流标并非绝无可能.

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财政部周一下午代理发行的天津市地方债中标利率即较上午发行的辽宁省地方债走高了3个基点至1.78%,为已发行七期地方债中标利率的新高.而两周前发行的安徽省地方债,中标利率仅为1.60%.其认购倍数也从最初的2.07倍降至1.5倍附近.

据今年两会财政部报告,中国将建立一般债务和专项债务相结合的规范的地方债务举借机制。今年地方财政赤字5,000亿元,比上年增加1,000亿元,国务院同意发行地方政府一般债券弥补。此外国务院还同意新增发行地方政府专项债券1,000亿元,用于有一定收益的公用事业发展。

考虑到中央和地方政府天然的信用等级差别,建议可以地方债收益率曲线,取代标准国债曲线作为地方债发行的利率参考。同时,在条件具备时,考虑对特定期限的地方债进行续招标发行,扩大单支债券存量以提高其流动性。

因此,尽管地方债发行利率扭曲影响暂时不算明显,但为其长远健康发展考虑,财政部与其等待被动观望,不如主动寻求突破口,将地方债发行尽早规范。

“(地方债非市场化发行),会有个临界。先搞到银行挺不住再说,不破不立。”上海一保险公司交易员认为。

2013年9月初国债期货重登舞台,在对交易时段进行国债招标,但官方公布发行结果却滞后,造成市场信息不对称的质疑声出现后,财政部迅速改进,将相关期限国债发行时间推迟至国债期货早盘交易结束,并及时公布结果。

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